周度概览
「国海固收・颜子琦团队」：本周咱们推出8篇债市盘问申报，下周还将安排4场转债调研，精彩笃定如下：
盘问申报
研报精华
利率盘问x2
颜子琦/洪子彦：十债冲破1.80%，此次有何不同？（2/24）
年头以来，设立盘买债力度不减，在春节以前，10年国债到期收益率下破1.80%并看护在该点位下方，本轮下行出现了一些高明的变化，本文进行探究。
变化之一在于走动盘勇猛于利率下行的后半场。从数据上看，2月9日至13日，即10年国债下行冲破1.80%确当周，证券公司买入142亿元、253亿元的5-7Y以及7-10Y期限国债，买入力量逾越大型银行，证明在1.80%下方银行的角落买入力量有所减少，走动盘接棒开动买入。
变化之二在于走动盘的买入行为可能与基差策略磋商。咱们在近期的申报中筹商过券商的走动行为，详见《这一波30年空头作念反了吗？》，而券商关于10年国债的作念空力度并不彊，且现时债券净借入量也不高，这一表象可能与基差策略磋商，2月9日至2月13日，10年国债期货主力合约基差由0.0248元升至0.0655元，对应多现券+空期货的正套策略，当今来看基差回升仍有一定空间，10年国债无意率延续颠簸。
变化之三在于基金正在“躲闪”10年国债，税收利差有压缩空间。从最新的现券走动数据来看，基金关于10Y政金债以及30年国债的净买入量分裂为561亿元、284亿元，但国债仅买入37亿元，在买盘力量结构性变化下，国开-国债利差可能出现压缩。
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颜子琦/郭溪源：新年复工，债市情谊接续回暖（2/25）
节前供给压力有所缓解，在银行买盘复旧下，债市行情弘扬偏强，固收买卖方情谊均接续回升，但节后两会时点驾驭，机构可能转为不雅望，利多催化有限，债市短期或延续颠簸。
卖方视角，债市情谊延续回升。基于对28家卖方机构不雅点的统计分析，债市情谊延续回升，部分卖方机构不雅点转为偏多。从市集情谊的角度启航，当今卖方捏中性偏多立场，情谊较（02月03日-02月09日）高潮，11家偏多，15家中性，2家偏空，其中：(1)39%机构捏偏多立场，以为基本面开发偏慢、央行看护流动性充裕复宿债市，银行存贷差扩大推动其增配债券，助力利率回落，后续设立力度有望提高，两会前后收益率下行概率较大，利率仍有下行空间；(2)54%机构捏中性立场，以为经济弱执行与强预期并存，降准降息尚待机会，债市供给角落回升，超长债存在供需压力，设立盘有复旧但走动盘偏严慎，多空交汇下短期看护区间颠簸，需关心两会政策、权益波动及资金分流扰动；(3)7%机构捏偏空立场，以为宽信用宽财政带动周期回升，通胀上行或激勉资金收紧，宽货币预期形成债市卖出机会。
买方视角，情谊指数小幅回升。基于对16家固收买方机构不雅点的梳理，咱们发现买方不雅点中偏多不雅点数目增多，看中性仍是主流，举座不雅点中性。从现时市集买方不雅点来看，6家偏多，7家中性，3家偏空，其中：(1)38%机构捏偏多立场，以为10年国债冲破1.8%后多头情谊升温，资金面宽松、股市颠簸复宿债市；历史炫耀两会前收益率下行概率更高，短期偏强、中期看多；(2)44%机构捏中性立场，以为央行看护跨节流动性充裕，设立需求复宿债市，10年国债冲破1.8%，但降准降息短期凄怨，超长债受供给担忧压制，多空相对平衡，节后行情仍待不雅察；(3)19%机构捏偏空立场，以为债市反弹动能趋弱，无新增利好情况下收益率易上难下，需警惕节后止盈盘鸠合离场带来的诊疗风险。
申报笃定：
信用盘问x3
颜子琦/杨佩霖：信用｜信用债成交二级追踪（2/25）
·现时信用债交投情谊几何？
春节事后的2个走动日，2月24日至25日，信用债交投情谊高位回落，不雅测区间内日均成交1572笔，其中tkn成交1140笔，gvn成交416笔，多空比（T/G）录得约2.74，较前一不雅测区间显豁走低，信用债的作念厚情谊有所平缓，存在一定进度的诊疗。
·哪些信用债偏好提高？
从期限评级矩阵来看，相较于前一不雅测区间，当期各组别债券的成交活跃度无数下行，其中以中高品级中永久期的诊疗最为显赫。具体来看，1年以内信用债中，AA(2)与AA-评级信用债的tkn成交占比分裂为83%与81%，1至2年区间内，各评级tkn占比均在80%以下，AA(2)与AA-评级tkn成交占比最高，分裂为75%与77%，2至3年期区间，AA-评级tkn占比最高达78%，其余评级均不超75%，3至5年期方面，AA(2)评级tkn占比最高达80%，其余评级均不超70%不等；5年期以上，AAA评级tkn占比仅有55%。
举座来看，节后信用债市集情谊诊疗的背后是多重成分的影响。一方面，权益市集强势弘扬带来的股债跷跷板效应，以及上海地产新政带来的政策预期，均导致债市情谊靠近冲击；另一方面，现时债市仍未脱离区间颠簸，前期利率在破关节点位后下行乏力，信用债各热点期限收益率也多处于阶段性底部，接续冲破存在一定难度；终末，节前设立盘的复旧是利率下行的紧要驱动，跟着走动盘的入场，估值下行趋势获取加强，但也冉冉波及底部，接续作念多的能源不及，以及对止盈行为的担忧，均是市集情谊开动趋于严慎的影响成分。
·区域/行业板块如何轮动？
城投方面，分区域来看，在本不雅测区间内，各省份涨跌互现，山东、湖南与重庆等地成交笔数增速较高；分行业来看，主要行业成交跌多涨少，行运、空洞与煤炭行业成交笔数有不同进度增长。
申报笃定：
颜子琦/杨佩霖：信用｜信用债ETF捏仓追踪（2/26）
·信用债ETF规模追踪
限定2月25日，信用债ETF市值规模统共5259.49亿元，较上月末增多54.2亿元，增幅为1.0%，主要增量来自短融ETF，当月累计增多133.6亿元，城投债与公司债ETF分裂增多27.0亿元与16.2亿元，而科创债ETF则延续净赎回态势，现时较上年末已累计减少787.4亿元，其中当月减少98.5亿元，基准作念市信用债ETF市值规模当月累计减少24.1亿元，年内累计减少226.9亿元。
·科创债成份券成份溢价不雅测
限定2月26日，科创债ETF成份券溢价中位数录得2.5bp，较春节前小幅上行0.4bp，但仍处于极低水平。分期限来看，1年期以内成份券溢价中位数约1.2bp，环比裁减0.2bp，1至3年期成份券溢价中位数1.1bp，环比裁减0.6bp，3至5年期成份券溢价中位数5.0bp，环比走扩0.3bp，5至10年期成份券溢价中位数3.3bp，环比走扩0.8bp，10年期以上成份券溢价为1.8bp，继上周收尾倒挂景色后再度走扩1.2bp。
举座来看，现时科创债ETF成份券的成份溢价接续处于历史低位，虽有回升但幅度有限，因此从性价比来看，投资者在现频频点申购科创债ETF不需要承担过多的品种溢价，或成心于ETF规模的增长，真钱三公后续可关心权益市集的跷跷板效应以及两会前后政策预期的潜在影响，不错符合博弈科创债ETF扩容带来的成份券估值下行机会。
·信用债ETF升贴水不雅测
限定2月25日，各支信用债ETF均处于贴水景色，其中海富通短融ETF贴水率最低，仅有1.8bp（0.0018%），另有9支产物的贴水率低于5bp，主要为现款申赎类科创债ETF。
·ETF成份券被捏情况不雅测
限定2月25日：1）作念市债ETF成份券被捏面值统共1017.53亿元，被捏成份券余额9643.13亿元，被捏比例10.6%，环比基本捏平；2）科创债ETF成份券被捏面值统共2733.94亿元，被捏成份券余额10051.30亿元，被捏比例27.2%，环比减少0.3pct。
申报笃定：
颜子琦/：信用｜看好中航产融的4个事理（2/26）
事理一：专项投资者疏通机制建立，保障债券估值走漏本次债券专项投资者疏通机制的建立，可灵验提高信息透明度，或在一定进度上裁减因信息分歧称形成的估值偏离，教悔市集机构回首基本面订价，走漏债券估值。
事理二：国务院46敕令，“逃废债追责”兜底事态走向2025年12月18日，国务院国资委印发《中央企业违法计算投资包袱根究实施主义》（国务院国资委令第46号），于2026年1月1日起实施。风险管束方面，明确对未扩充国有金钱监管相关端正，表外欠债、变相举债或过度欠债导致债务危境，危及企业捏续计算及坏心逃废金融债务行为追责。央企计算强监管及央企信用护捏下，筑牢金融风险底线，债券刚兑仍有保障，四肢中航工业集团紧要子公司，中航产融捏续积极化解相信债务风险，保障债券依期兑付仍为集团第一优先级事项。
事理三：表层支捏力度不减，资金实力奠定短期兑付基础字据2025年12月15日中航产融往往关联走动公告炫耀，2025年1-11月中航产融本部共计从集团拆入77.27亿元。剔除异议推动现款选择权事项，保守算计2025年中航工业集团通过“股权质押+拆借”神情对中航产融的资金支捏达数百亿体量。同期，中航工业集团财务有限包袱公司（简称：财务公司）四肢集团资金归集及哄骗主体（中航租出装假施资金归集），2025年末计算入款余额达2500亿元，信贷金钱余额达700亿元，集团现存资金或可对债券偿付形成走漏复旧，后续建议捏续关心中航产融金钱盘活及资金安排。
事理四：剩余可变现金钱仍存，永恒仍有腾挪空间参及第航产融历史非公开条约转让股权变现想路，多选择将与中航工业集团核心主业高度磋商的参股产业公司股权朝上出售兑现回款；针对非核心主业的参股金融公司股权，更倾向于出售至集团外部以补没收司现款流。字据中航产融股权结构分解，公司旗下仍有部分通过中航产业投资有限公司辗转捏股的与集团主业高度磋商的产业主体股权，存在金钱变现价值，如洛阳轴承集团股份有限公司、湖北华强科技股份有限公司等。据深交所公告炫耀，洛轴股份创业板IPO央求获深交所受理；金融主体方面，存在中航证券、成都益航金钱管束有限公司、广发银行等股权金钱。计算磋商金钱价值在必要时可兑现部分债务的灵验袒护。
论断：空洞来看，咱们以为中航工业集团支捏意愿不弱，资金实力可不雅，短期债券兑付仍有保障；中航产融剩余可变现金钱仍存，中永恒资源整合尚有空间；同期政策文献灵验兜底事态走向。在中航相信处理进展安谧可控的前提下，2026年中航产融事件或参预回转阶段，值得关心。
申报笃定：
固收+盘问x3
颜子琦/范圣哲/殷朴廷：固收+丨转债周度追踪（2/24）
·市集情谊如何？
2月24日全市集单日躁动得分57.52，情谊较前一走动日回升显赫。MA5和MA20分裂为29.88、35.54，分裂较2月10日下降3.87、0.91，举座来看，市集情谊二旬日均线仍是出现拐点，五日均线处于偏空低迷区间，但市集情谊的底部或已裸露，建议积极布局后续行情。
·转债择时信号如何？
2月24日五因子评分-31.5，评分MA20为19.7，一阶导数分位数为0.09，处于曩昔半年极低位置，加快度分位数0.76处于高位区间。从领路景色看，市集已由2月10日的加快下落转为延缓下落，评分MA20虽仍处下行通谈，但下落动能角落阑珊，建议关心企稳反弹机会。
·估值方面有何变化？
不雅测区间内转债溢价率呈现结构分化。1、价钱维度上，廉价段举座估值压缩，110元以下区间溢价率中位数压缩10.57个百分点，110-120元区间压缩2.04个百分点；中价段举座膨胀，120-130元区间膨胀1.26个百分点，130-140元区间膨胀4.06个百分点；高价段中，140-150元区间膨胀2.86个百分点，150元以上膨胀0.77个百分点。2、评级维度上，高评级溢价率中位数膨胀3.43个百分点，中评级膨胀1.83个百分点，低评级压缩1.28个百分点。3、市值维度上，大市值溢价率中位数膨胀2.33个百分点，中市值膨胀2.17个百分点，小市值膨胀0.81个百分点。
全市集双低值中位数高潮1.62至189.65，现时双低值处于2022年以来99.9%历史分位。
·与正股联动性有何变化？
百元溢价率高潮0.22个百分点至38.37%，处于2022年以来99%历史分位，估值水平仍处历史极值。转债-正股收益率差值波动率高潮0.05个百分点至9.04%，处于26%历史分位，处于较低水平，正股与转债走势较为同步。同期百元溢价率与波动率的逶迤磋商性系数由0.12降至0.09，磋商度显赫下降。
申报笃定：
颜子琦/范圣哲/殷朴廷：资配丨RRG模子追踪（2/24）
大类金钱方面，日经225领涨象限延续右上领路，角度扩大动能开释。中证1000、中证800领涨象限延续右上，角度收窄但仍健康。中证500领涨象限标的由右上转右下，动量角落回落。黄金领涨象限延续右下，角度扩大延缓迹象显豁。红利指数改善象限标的由右下转右上，改善趋势强化。德国DAX改善象限标的由右上转右下，角度接近横向整理。恒生指数改善象限延续右下，动量衰减加快。创业板转弱象限延续左上，强度仍不才降。科创50转弱象限标的由左上转左下，恶化加重。恒生科技落伍象限标的由左上转左下。纳指、国债落伍象限延续左下。
一级行业方面，石油石化领涨象限标的由右下转右上，趋势强化。机械开采领涨象限延续右上，角度收窄但仍健康。国防军工、基础化工领涨象限延续右下，动量衰减但强度仍在增强。有色金属领涨象限延续右下，角度扩大延缓显豁。钢铁转弱象限标的由右下转右上，趋势有望扭转。汽车改善象限延续右上，角度扩大改善强化。煤炭落伍象限延续右上，动量主导特征显豁。电力开采转弱象限延续左上，强度仍不才降。电子、通讯转弱象限标的转左下，强度与动量同步走弱。医药生物落伍象限标的由左下转右上，底部反弹迹象初现。食物饮料落伍象限标的由左下转左上，动量角落改善。家用电器改善象限延续左下，改善受阻。农林牧渔、商贸零卖落伍象限延续左下。
见解板块方面，光通讯模块领涨象限延续右上，趋势最为走漏。可控核聚变领涨象限标的由右下转右上，趋势强化。交易航天、低空经济领涨象限延续右下，角度扩大动量衰减加快。军工、军民交融领涨象限延续右下，角度收窄衰减放缓。小金属见解领涨象限标的由右上转右下。卫星互联网、北斗导航、无东谈主机领涨象限标的转左下，前期强势出现拐点。有色金属领涨象限标的由右下转左下。液冷见解转弱象限标的由左上转右上，有望重返领涨。锂电板、固态电板转弱象限标的由左下转左上，动量角落改善。存储芯片转弱象限标的由左上转左下，改善未能捏续。锂矿见解转弱象限延续左下。汽车零部件、小米汽车、华为汽车、机器东谈主见解落伍象限延续左上，底部企稳尚需证据。
申报笃定：
颜子琦/胡倩倩：可转债市集机构行为全景与策略启示（2/27）
1.本申报从机构行为视角启航，系统分析了2025年至2026年1月可转债市集的生态结构与资金博弈特征
盘问发现，现时市集已形成“公募主导、永恒走漏、走动活跃、结构多元”的立体化投阅历局。沪深两市呈现显赫述风分化：沪市以公募基金与企业年金为核心，机构行为举座老成；深市则在公募主导基础上，个东谈主投资者与各样专科机构参与度更高，市集弹性与走动特征更为凸起。
2.在供给收缩的宏不雅布景下，机构行为呈现出“总量抑遏下的结构博弈”特征。资金属性成为决定行为逻辑的关节成分
保障资金呈现策略性收缩，固收+基金体现逆周期注意属性，可转债基金则展现顺周期迫切特质，成为市集弹性的“增强器”。与此同期，存量博弈催生了“低估值、高换手”的走动步地，机构通过高频的结构化调仓捕捉结构性机会。
3.估值体系呈现显赫的结构性分层
“平衡型”核心区间（100-200元）估值走漏性凸起，成为市集“估值锚”。高价品种则捏续靠近估值压缩，而廉价品种已参预债性主导订价区间。市集举座弘扬出“估值核心下移、成交脉冲式放大”的走动特征，响应资金在估值感性回首进程中进行热烈再设立。
4.建议翌日设立瞻望
瞻望翌日，咱们以为可转债市集仍将延续“紧密化、结构化”的机构行为模式。投资者需从三方面提高设立遵循：一是加强对机构行为礼貌的领会与预判，二是精确定位估值分化下的结构性机会，三是构建适合高波动、快轮动市集的动态走动体系。本申报所构建的机构行为不雅测框架，为追踪市集作风、识别资金动向提供了可量化、可考据的分析器用。
申报笃定：
调研牵挂与安排
下盘活债调研x4
转债调研牵挂x4
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